环境产业里，资本潮潮起潮落那些事

　　2014年之后的几年时间，随着环境产业受到社会各界的高度重视，产业投资热情开始猛涨——2014年环保法修订，2015年1月实施，各地政府的环境责任责无旁贷；2015年之后，火热新三板、看起来愈发成熟完备的投资退出机制，使得各路基金无论是否懂环境产业，募资、投资不止。产业外部的“有钱人”频频跨界，产业内部更是涌现创业潮、投资潮。

　　资本的力量如潮水汹涌而至，为环境产业带来了久旱多年、恰逢甘霖般的欢欣鼓舞，但这般“漫灌”之后，为环境产业留下了什么呢？资本潮来来去去的这些年，环境产业还好吗？

　　简单而言，投资分两种，股权和债权类。本篇说资本浪潮涨落的次生灾害(即常说的狂欢和毁灭)，大部分说的是后者，因为过度加杠杆。PPP放大了后者的作用，潮起潮落中大量企业死亡也往往是后者。股权投资的退潮往往是因为上市退出的收益下降，但是一般而言，它们的缺乏只会使得培养小微企业和独角兽的土壤变得贫瘠，但除非有严苛而终导致互相伤害的对赌，它们的进入或退出一般不会直接威胁现有企业的生存。

　　短暂的狂欢

　　2014年，中国的股权投资市场总体募资超过5000亿元，投资近4500亿元。这时的中国股权投资市场已经从上一个寒冬复苏并快速发展，活跃的VC/PE(风险投资/私募股权投资)机构超过8000家，管理资本量也超过4万亿元人民币。这一切，也影响到了较为沉寂的环境产业市场。

　　与此同时，政府出来推波助澜，“大众创业，万众创新”的口号也响彻了环境产业，前所未有的创业热潮发生了。

　　围绕生态文明建设为中心的三个十条的陆续出台，也促成了环境产业高速发展的外部环境，各路嗅觉灵敏的资本对环境产业表示出青睐，把诸如“风口、赛道、VC、PE、赋能、退出”等等新名词带到了这个冷门产业，还布置了专门的团队来看可投项目。

　　一些大玩家，有的来走马观花，有的在深入布局，比如郭广昌的复星。甚至明星胡海泉的投资事业，也瞄准过环境产业，他的合众创投环保产业基金主要针对环保产业投资，不过，并没有真的投出什么项目——由此可见，当时的跟风者队伍颇为可观。针对这种现象，2015年E20环境平台的水业战略论坛特意推出主题对话“水务行业能否承受资本的热捧？”

　　那几年，对年轻人有吸引力的工作就是创投机构的工作，创投机构也纷纷在环境产业里物色人才，让这个薪酬常年在各行业垫底的产业里的人们，大开眼界。

　　那几年，二级市场也是风起云涌，碧水源估值超过500亿，博天喊出千亿梦想，券商研究分类中开始大量出现以环保板块替代原来的公用事业，各个券商行研机构环保类研究员纷纷涌入，新财富水晶球竞争益酣。

　　而充满激情的环境创业者们，夜以继日地辛苦加班工作，无论他们口头怎么说，他们的内心绝对不会想只做成一个长不大的盆景，热潮之下，他们的梦想气球被注入了更多资本的空气，冉冉升空。生逢此时，谁不以为自己到了大时代呢？要实现大梦想呢？

　　这短暂的资本狂欢，曾给了行业一种一生绵延的错觉，许多企业家也被搞得浮想联翩、心神不宁、寝食难安，后却发现，资本顺境时候是锦上添花的助力，但逆境中绝对不会雪中送炭，创业起伏中，真正的坚实依靠，还是团队和稳健的经营策略。

　　在宏观政策陡然紧缩的夹击之下，这股资本热潮，从燎原到寥落，也就两三年时间。首先是随着创投行业整体发生转向，“资本寒冬”再次出现，“躺着赚钱”的时代结束，行业内优胜劣汰加速，大批创投机构遭到严重挤压，一些著名创投机构也在其中。

　　在环境产业内部，PPP叠加债券投资加杠杆的模式，和创投退潮基本同步，两者带来了2018年开始的普遍的资本退潮，重新塑造了产业格局。

　　对此，E20研究院执行院长薛涛的看法是，由于环保需求的高速释放叠加PPP的短暂高热，吹大了二级市场的环保市值，让风投类有了更高预期；2018年以后PPP破灭，将二级市场环保板块市值打到了谷底，对一级市场的传导性影响是大家在一级市场的公司估值就很难谈拢了。资本并不需要忠诚于某个行业，如果不能给予足够的回报，它们确实会转向新能源等其他领域，我们的环境企业作为个体要做到的是，在不同的时期，如何找到更好的发展速度，如何突破自身的天花板，这也是我们创办商学院的目的。而我们的基础业务的目标，则是和产业界的一起努力，建设行业更好更高的基本面。

　　退潮后的财务投资

　　狂欢过后，终究是回不到从前了。

　　只是人们通常只看到融资的好处，却忽略其代价。钱不是白给的，资本有意志，核心诉求是要回报。投资早期创业公司的 VC，正因为承担的风险极大，所以其要求的回报率也极高——十倍回报还不够，投惯了之前的移动互联或者O2O领域的，或者看多了那些故事的，甚至期望能在一家企业能获得百倍、千倍的回报。

　　这没有什么不对，也很合理。在公司业务的天花板足够高的地方，往往也是死亡率极高的地方，风险对应的回报总是匹配的，投资界这方面的规律就像生态学里的R战略。这种领域往往也需要通过烧钱赢取关键要素，引入这种预期的VC相得益彰。在曾经赴美上市的通畅的前提下，移动互联、O2O这些领域在这方面十分典型，当然未来，这样的故事也会鲜见了。

　　但是环境产业的各项业务目前都不是天花板很高的业务，很难给予资本所期望的百倍千倍的回报，对应的，是环保公司的风险其实也是相对较低的，一将功成万骨枯不是这个领域的规律，背后的原因恰巧是因为我们这个行业的不成熟——我们曾经用领域分割、地域分割来描述它。

　　领域分割一部分原因属于行业基本特点尚属合理，但地域分割的背后就是因为关系市场的长期存在。在这种情况下，大家各守城池，偏安割据，很难有一统江山的王者，所以我们很少看见环境业务有什么模式可以通过烧钱来快速称王。

　　而PPP的烧钱模式现在回头看是相当不可理喻的，如果真理解了E20在2016年提出的PPP四分类模型就会更深入地体会到。当然，那里的投资以玩债权性质为主，所谓项目公司股权往往也是明股实债的本色，和上面讨论的VC/PE不是一个物种。

　　回到股权投资角度，在环境产业，只要投得够早，企业增长又快，虽然没有百倍千倍，也还是有足够回报的，比如清研环境的估值从2016年起，短短六年增长了60倍，十分吸引眼球。但是，这么早进入一家企业的天使，需要有非常的眼力来提高精准度，毕竟一个环保企业要想成功，除了外部市场时机，其自身拥有的技术、管理、关系三大要素缺一不可，还必须可持续。真正二级市场估值不佳影响的是近年来末轮融资时进入环保公司的PE，因为早期估值偏高，即便上市，也很难在二级市场实现获益退出。

　　资本获益本身并不是罪过，逐利本身是市场动力的源泉，比如现在，失去了美国上市的机会，大量海外风投在退出，那么对于培养中国的独角兽而言，是不利的，没钱烧，有些高科技苗子是无法产业化的。

　　退潮后的产业投资

　　与“财务投资者”逐草而居的游牧状态不同，环境产业里还有一类更“忠诚坚守”的“产业投资者”，在多数情况下，他们就是环境产业的实体企业，其投资目标是通过各种手段(如并购或参股)，对标的资产实现整合。

　　而对于被投资的环境技术企业来说，有时即使不能直接得到订单，产业资本也能依靠自己在产业链上的强大地位以及行业关系，帮助被投企业牵线搭桥，找到其客户的高层话事人“聊聊合作”。比如环境产业里被津津乐道的北控投资金科环境，北控和首创一起投资开创环保。

　　产业投资人和财务投资人不同的是，其自身具有更好的辅导资源，可以帮助企业成长更多。产业资本的另一大优势——场景赋能，更让VC/PE显得“捉襟见肘”。在环境产业里，对于一些更早期项目而言，紧要的并不是订单，而是技术验证，需要在实际场景中试错，然后进入到反馈——改进的循环，直到后技术成熟后向市场推广。这也是一些小的创业团队，愿意投入大的环境公司怀抱的根本原因之一。

　　有一种声音说，财务投资人不忠诚于也不熟悉环保领域，逐利而来，不如去寻找产业投资人。其实产业投资人并不是慈悲观音，它们往往可以因此要求获得更低的入股价格，你情我愿，这个其实也算一种公平。所以，产业投资和财务投资并不存在明显的高下之分，更多的是看需求和对价。

　　如果市场里只有产业资本，没有其他钱，那么它必然是贫瘠的。市场也是多主体竞争的产物，领头企业通过产业资本来控制上下游，自然有其他力量企图颠覆或者分食它，这样生生不息的斗争中的生态才是健康的。当然，这种也会形成某种垄断。垄断，是龙头企业必然追求的，而反垄断，则是消解和对冲影响的合理的对面。大企业是歌利亚，小企业里也可能诞生大卫，这样的攻防斗争才推动了行业进步。推动市场健康发展的背后不可缺的是逐利的力量，就像不同物种的求生是生态系统活跃的基础。

　　万事有好有坏，比如产业巨头投资会要极大的折扣——它们认为自己带来了附加价值，有不少小的企业觉得这是剥削，所以反而寻求其他资本来源。也有被投企业，觉得之后巨头没给太多好处，自己反而被占了便宜。

　　有时候，创业者和投资者的关系是很微妙的。彼此之间相存相依。当你现金流断裂，生死之际，有人给你钱是不是要拿？当然要拿，不拿就死了。这不是道德问题，一个企业的生存才是大的道德。在脆弱的环境产业，我们不能提倡“不要为五斗米折腰”，而是说，你在拿钱之前，需要清醒地判断，你拿这个钱需要付出什么代价，这个钱除了缓解当前的局面，未来还能给你带来什么资源。

　　现在的环境产业里，产业投资始终存在，财务投资近几年一直处于低谷，但并不是完全没有。一位行业内投资管理专业人士评论说：“对我们这个产业来说，VC/PE都具有较明显的周期特征，行业景气度高的时候，有好的资本收益的时候，他们会不断增加资产配置。当然，他们可能会在多个行业分散配置，对我们行业就不会有决定性长期影响。现在行业不那么火了，他们就少投甚至不投，这就是典型的资本特征。”